ИК ВЕЛЕС Капитал: В ближайшее время рублевые облигации будут торговаться в узком ценовом диапазоне

Finam.ru

Внешний рынок Ситуация на рынке. В преддверии заседания комитета по операциям на открытом рынке США инвесторы проявляют осторожность и не пытаются проявлять аппетит к рисовым активам. Тем не менее, это не стало поводом, чтобы ограничить интерес к еврооблигациям развивающихся стран. Укрепление валют сектора EM и боковое движение сырьевых рынков стали драйвером роста котировок валютных облигаций. Денежные потоки сосредоточились на всех участках кривых равномерно, однако из общего тренда выделились лишь длинные бумаги Бразилии с погашением в январе 2041 г., подорожавшие на 1,27%, что соответствует снижению доходности на 10 бп. до 5,92%. На российском рынке доходности государственного внешнего долга опустились до 3 бп. В остальных отраслях среднее падение ставок составило примерно 5 бп. Ощутимый рост цен отмечался в субординированных выпусках Промсвязьбанка, которые подорожали на дальнем конце в пределах 0,3-0,7%. РЖД объявили оферту на выкуп евробондов двух выпусков - на 1,5 млрд долл. с погашением в 2017 г. и на 525 млн швейцарских франков с погашением в 2018 г. Компания готова выкупить весь объем, предъявленный к оферте. Долларовые инструменты выкупаются по цене $1021 за $1000 номинала, бумаги во франках - за 5,075 тыс. франков за 5 тыс. номинала. Заявки принимаются до 28 сентября, итоги будут объявлены 30 сентября. Выкуп будет финансироваться за счет выпуска новых долларовых инструментов. Основная цель рефинансирования, по нашему мнению, является удешевление структуры фондирования и устранение валютных рисков. Прогноз. Мы не видим интересных идей на рынке, поскольку активность инвесторов сдерживается завтрашним решением ФРС по ставке. Вероятность ужесточения кредитных условий не столь высока, однако многие комментаторы отмечают намерение регулятора продолжить цикл нормализации процентной политики на сентябрьском заседании с целью восстановления доверия игроков к его риторике. По нашему мнению, домашние хозяйства частично приспособились в новой парадигме ставок, так как на межбанковском рынке они довольно давно расположены выше средних значений за последний год. Внутренний рынок Ситуация на рынке. Локальный долговой рынок в понедельник продолжил ценовую коррекцию. Это во многом связано с жестким тоном регулятора в конце прошлой неделе, указывающим на длительную паузу перед следующим понижением ключевой ставки. Таким образом ЦБ РФ охладил надежды игроков на быструю нормализацию процентной политики. Цены рублевых суверенных выпусков вчера незначительно опускались вдоль всей кривой, что сдвинуло ее параллельно вверх на 5-7 бп. Длинные ОФЗ фиксировали наибольшие потери до 0,4 пп. от номинала (доходность выпуска 26207 поднялась до 8,26% годовых). Газпромбанк (Ва2/ВВ+/ВВ+) провел вчера размещение облигаций серии БО-11 объемом 10 млрд руб. Финальная ставка первого купона сложилась в размере 9,5% годовых (по нижней границе индикативного диапазона), что транслируется в доходность к оферте через полтора года на уровне 9,73% годовых. Почта России (-/-/ВВВ-) в понедельник также собирала заявки на рублевые бонды серии БО-03 в объеме 5 млрд руб. Бумаги встретили хороший спрос, аналогичный с недавним размещением еще одного "квазисуверенного" заемщика - Ростелекома, что позволило несколько раз понизить маркетируемый диапазон доходности. В итоге книга была закрыта со ставкой первого купона в размере 9,35% годовых, а доходность к трехлетней оферте составила 9,57% годовых. Сегодня на первичном рынке пройдет сбор заявок на облигации Трансконтейнера (Ва3/-/ВВ+) объемом 5 млрд руб. Организаторы займа маркетируют выпуск с доходностью 9,73-9,99% годовых к погашению через 5 лет (спред к кривой ОФЗ порядка 90-120 бп.). По бумагам также предусмотрено частичное погашение номинала по 25% начиная с 7-го купона. Озвученный диапазон доходности предполагает премию порядка 55-75 бп к кривой материнской РЖД, что на первый взгляд кажется избыточным. Более того, доходность выпуска ПГК05, сопоставимого по уровню кредитного рейтинга (Fitch BB+), сейчас составляет 9,9% к оферте через 2,5 года (спред к ОФЗ около 90 бп.). В тоже время с учетом амортизационной структуры выпуска Трансконтейнера участие видится нам интересным ближе к верхней границе указанного диапазона. Группа ПСН (NR) предложит инвесторам бонды серии 01 на сумму 10 млрд руб. Индикативная доходность бумаг к оферте через полтора года составляет 13,42-13,96% годовых (спред к кривой ОФЗ примерно 422-476 бп). Кредитный профиль эмитента представляется нам весьма рискованным. К негативным моментам можно отнести низкую степень информационной прозрачности (отсутствует международный кредитный рейтинг и аудированная отчетность по МСФО), небольшие масштабы бизнеса (выручка в 1П16г. составила всего 3,9 млрд руб.), существенную долговую нагрузку (Чистый долг/EBITDA 18х по итогам 1П16г.), а также большую долю операций со связанными сторонами. Таким образом, на текущих ценовых уровнях данное предложение может вызвать интерес лишь у инвесторов склонных к риску. Прогноз. В ближайшее время рублевые облигации, вероятнее всего, будут торговаться в узком ценовом диапазоне, что связано с общей нервозностью инвесторов. Ожидание итогов заседания ФРС США (21:00 мск в среду) будет сказываться на всех торговых площадках. В случае если действия американского регулятора не преподнесут сюрпризов, мы вновь можем увидеть приток спекулятивных потоков на российском долговом рынке. Сегодня Минфин объявит параметры завтрашнего аукциона по размещению ОФЗ. С высокой долей вероятности Министерство предложит длинные суверенные бумаги, первичное предложение которых отсутствовало уже несколько недель. Денежный рынок Ставки МБК пока заметно превышают новый уровень ключевой ставки; ЦБ возвращает аукционы РЕПО с внушительным лимитом. Понедельник ознаменовался существенным пополнение остатков банков на корсчетах в ЦБ. Объем средств на корсчетах увеличился разом на 653,4 млрд руб., превысив отметку в 2 трлн руб. Такая динамика, вероятно, была связана с окончанием периода регулирования обязательных резервов банков в ЦБ (в прошедшую пятницу) и носила технический характер. Об этом же свидетельствует и рост задолженности кредитных операций по операциям РЕПО ЦБ постоянного действия (+160 млрд руб.), традиционно наблюдаемый в последние дни периода регулирования. Ставки МБК пока заметно превышают новый уровень ключевой ставки ЦБ (10% годовых). Так, вчера значение MosPrime o/n хоть и потеряло 42 б.п., однако составило 10,37% годовых и еще имеет потенциал дальнейшего снижения в район ключевой ставки. Определенную нервозность на рынке, вероятно, почувствовал и Банк России, решивший сегодня провести аукцион РЕПО вместо депозитного аукциона, хотя самые крупные налоговые платежи ожидаются еще только в конце недели. При этом лимит на аукционе весьма внушительный — 620 млрд руб. На валютном рынке новую неделю пара доллар/рубль начала ниже 65 руб., и в дальнейшем отечественная валюта смогла развить успех. К концу рабочего дня пара торговалась на уровне 64,5 руб. благодаря росту котировок нефти с 46,0 до 46,9 долл. за баррель марки Brent. Однако к сегодняшнему утру цена на нефть растеряла все свое преимущество, торгуясь уже на уровне 45,6 долл. В результате пара доллар/рубль вернулась к отметке 64,8 руб., хотя по-прежнему не в силах попытаться преодолеть рубеж в 65 руб. Новости эмитентов: СУЭК Вчера компания представила отчетность по МСФО за 1П16: НЕЙТРАЛЬНО для котировок облигаций Результаты коротко. Группа "СУЭК" представила финансовые результаты по МСФО за 1П16, которые мы оцениваем умеренно-слабыми с точки зрения показателей кредитоспособности и стабильными благодаря хорошему контрою над издержками. Несмотря на рост продаж, выручка опустилась на 11,4% до 1 781 млн долл. (здесь и далее п/п, если иное не указано), главным образом за счет сокращения средней цены реализации на международных рынках с 54 до 43 долл. за тонну. В то же время операционные издержки снижались более высокими темпами на фоне обесценения российской валюты, что помогло сдержать EBITDA от более существенного падения. Сам показатель сократился лишь на 10% до 407 млн долл., при улучшении рентабельности с 22,7 до 22,9%. Свободный денежный поток после процентных выплат оказался отрицательным (-76 млн долл.) против положительного год назад (413 млн долл.). Однако это обусловлено сезонными факторами, так как Группе было необходимо инвестировать в оборотный капитал 211 млн долл., что примерно соответствует объемам прошлого года аналогичного периода. Соотношение чистый долг/EBITDA ухудшилось с 2,96 до 3,23х вследствие снижения EBITDA, тем не менее, ковенанты (не больше 4х) полностью выполнялись. Показатели кредитоспособности до конца года могут улучшиться, так как средние цены на уголь за последние три месяца выросли на 33% при незначительном укреплении рубля к доллару на 8% в среднем (с 61 до 70 руб. за долл.). Кроме того, согласно нашему базовому сценарию, национальная валюта в последующие три месяца будет торговаться в диапазоне 1П16, что благоприятно скажется на операционных затратах СУЭК, рентабельности бизнеса и выполнении кредитных условий. Оценка облигаций. В локальном секторе эмитент широко представлен несколькими выпусками, правда, ликвидность по ним довольно низкая. Учитывая некоторую неопределенность в отношении дальнейших темпов восстановления цен энергетического угля, мы рекомендуем покупать самый короткий выпуск СУЭК-Фин01 с погашением в июне 2020 г. (опцион-пут в июле 2018 г.). Доходность к оферте составляет 11,26% годовых и соответствует заемщикам нижней рейтинговой группы single-B. При этом мы полагаем, что выпуск недооценен, так как он торгует на одном уровне с ЕврХолдФ 8 (оферта в июле 2019 г.), хотя долговая нагрузка Группы "ЕВРАЗ" значительно выше (4,9х – 1П16), а показатели рентабельности ниже (16,3% по EBITDA - 1П16).

посмотреть на Finam.ru